卫宁健康300253：1Q22良好开局疫情扰动下力求增长稳中向好

2021 年业绩基本符合业绩预告，1Q22 业绩超过我们预期卫宁健康公告2021 年业绩:实现收入27.5 亿元，同比增长21.3%，归母净利润3.78 亿元，同比下滑—23.0%，扣非归母净利润2.12 亿元，同比下滑43.2%单季度来看，公司4Q21 实现收入9.87 亿元，同比增长10.3%，归母净利润1.18 亿元，同比下滑58.8%，扣非归母净利润—7，877 万元，同比下滑1.83 亿元公司业绩与先前公告的业绩预告区间相符　　公司公告2022 年一季度业绩:1Q22 实现收入4.46 亿元，同比增长29.2%，归母净利润3，176 万元，同比大幅增长122%，扣非归母净利润3，057 万元，同比增长2，980 万元1Q22 公司医疗信息化行业收入同比提升25.9%，相较4Q21 2.4%的同比增速实现大幅改善，1Q22 核心的软件与服务收入同比增长41.3%，硬件销售收入同比下滑35%，核心软件业务表现强势，收入结构向好1Q22 公司项目交付改善，确收及时跟进，业绩表现超过我们预期　　发展趋势　　财务表现向好，2022 开年积极计提风险释放，利润端表现回暖:2021 年由于采用迁徙率法，当期计提应收账款坏账准备同比增长至约9 千万元，拖累公司利润端表现还原创新业务子公司亏损，坏账计提，股权激励等阶段性扰动因素后，2021 年经调整净利润相较2020 年基本持平，1Q22 同口径经调整净利润则取得超过150%的高速增长2022 年伴随收入增长，回款状况改善，我们预计利润受压困扰将逐步消除毛利率有所回升:2020 年合同额负增长拖累2021 年软件及服务收入增速，叠加实施人员股权激励费用增加拉高成本项等因素，2021 年软件及服务毛利率下滑至63%，1Q22 伴随着收入结构转好，公司综合毛利率环比回升1.2ppt新签订单额亮眼，合同负债大幅提升:1Q22 公司新签合同订单额同比增速达35%，与之相应的，公司合同负债在4Q21 同比提升27%，1Q22 同比上涨52%，订单端良性增长，2022 年有望持续兑现盈利预测与估值　　考虑到疫情不确定因素影响业务实施与回款，我们下调公司2022/2023 年收入预测4.1%/5.3%至34.1/41.8 亿元，考虑到计提应收账款坏账准备影响公司利润，我们下调2022 年净利润预测8.8%至6.37 亿元，维持2023 年净利润预测基本不变同时，综合考虑近期市场整体估值中枢有所下行，我们下调目标价29%至12 元，目标价对应44x/30x 2022/2023年P/E较当前股价有55%的上行空间当前股价对应26x/19x 2022/2023年P/E　　风险　　应收账款回款进度不及预期，创新业务亏损持扩大，政策落地不及预期

业绩回顾2021及1Q22业绩符合我们预期公司公布2021年业绩:2021年收入186亿元，同比-24%；归母净利润0.40亿元，对应每股盈利0.17元，同比-84%，符合我们预期。分季度看，1Q/2Q/3Q/4Q21营收同比分别+1%/-38.7%/-45%/-20.4%，归母净利润同比分别-10%/-67%/-93%/转亏。同时公司公布1Q22业绩:1Q22收入22亿元，同比-3%；归母净利润196万元，同比-91%，环比扭亏为盈，我们认为归母净利同比大幅下降主要系绒毛浆，高分子等主要原材料价格及海运费仍处高位，且公司加大品牌投入，导致利润率承压。发展趋势1，成人失禁用品持续高景气，自主品牌收入占比升至33%。①分产品看，受海外出口运力紧张，国内出生人口下降影响，2021年婴儿护理用品收入12亿元，同比-38%；成人失禁用品和宠物卫生用品收入持续增长，2021年分别实现收入64亿元，0.88亿元，同比增速分别为8.1%，19%。②分销售模式看，2021年ODM业务收入78亿元，占总营收的66%，若剔除防疫物资收入影响，ODM收入同比-28%；自主品牌业务收入91亿元，占比33%(同比提升8ppt)，若剔除防疫物资的影响，自主品牌收入同比+6%，自主品牌收入及贡献度持续提升。2，成本上涨叠加自主品牌投入增加，盈利能力承压。2021年公司毛利率为18.6%，同比-9.2ppt，主因毛利率较高的口罩等防疫物资收入减少，且原材料成本上涨，海运费涨价进一步压制毛利率。1Q22毛利率为11%，同比-13ppt，环比提升5ppt；期间费用率同比增加0.6ppt至10.8%，其中销售费用率同比提升4ppt，主因公司加大自主品牌投入导致营销费用同比增加；1Q22管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/+0.3/-5ppt。综合影响下，1Q22公司实现归母净利润196万元，同比-91%，环比扭亏。3，关注自主品牌建设及特渠拓展进程。公司于4月17日发布全新IP形象“可靠活力老人”，同时全面更新产品包装，开启品牌营销升级之路，我们认为公司有望持续引领失禁用品市场的消费者教育，提升品牌价值。渠道方面，公司自上市以来持续加强线下特渠建设并初步取得成效，我们预计1Q22线下渠道收入同比增速超25%。2022年公司计划在加强线上全渠道建设的同时借助品牌发力，持续拓展特通渠道，我们认为公司全面布局线上线下全渠道协同发展，有望进一步巩固行业龙头地位。盈利预测与估值考虑到疫情反复影响，我们下调2022/2023年净利润26%/12%至32亿元/20亿元，当前股价对应2022/2023年30倍/18倍市盈率。维持跑赢行业评级，基于盈利预测下调，我们下调目标价19%至180元，对应2022年/2023年37倍/22倍市盈率，较当前股价有23%的上行空间。风险原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；政策推进不及预期。