凤鸣研析：REITs近期二级市场表现简报

REITs近期涨幅较大，截止2月14日，REITs板块本年涨幅中位数为+20.74%，首创水务涨幅最高（+40.61%），沪杭甬涨幅最低（+4.98%），产权类涨幅普遍高于特许经营权。我司参与战略配售的普洛斯、盐田港、中关村、首钢绿能，年初以来涨幅分别为10.48%、34.97%、24.89%和14.21%。

产权类P/FFO估值大幅扩张，普遍处于高位。当前盐田港和中关村P/FFO估值已经超过40X，分派率低至2.45%和2.5%，物流地产和产业园区分派率普遍下降至3%以下，盐田港四季度业绩略超预期，涨幅最好，普洛斯由于三季度业绩不及预期，涨幅落后。

特许经营权类IRR估值普遍扩张，富国水务的安徽十五里河项目产能利用率大幅提升，三季报业绩超预期后持续上涨，IRR估值已扩张至0.27%，表现最好；首钢绿能则有绿电概念加持，估值扩张至2.55%；高速公路类的沪杭甬、华夏越秀、平安广河由于现金流不确定性更强，一直不受市场青睐，但受益于板块BETA行情，IRR估值扩张至 4.98%/5.64%/7.23%。

从相关性角度，我们对REITs与典型风格、指数的相关性进行计算，并和2021年末的计算结果相对比，有如下几点观察：

（1）2021年底和REITs相关性强、当前相关性显著降低的风格和指数：公用事业、可转债指数、电气设备、国防军工、汽车、中证1000、万得全A

（2）2021年底和REITs相关性弱、当前相关性显著增强的风格和指数：银行、中债到期收益率

（3）2021年底和REITs相关性弱、当前相关性仍然弱的风格和指数：医药生物

我们本次也采用了低市盈率指数、中证红利ETF、高股息ETF等近期走势较好的指数进行了相关性计算，但结果显示，这些指数和REITs相关性结果并不明显。

从相关性计算的结果可以看出，随市场驱动因素不同，相关性结果随时间呈现差异，REITs有其独特的运行逻辑。

首先，本次结果显示，REITs和股指显著性显著降低，但与中债信用债3年到期收益率的负相关性大大增强，显示出明显的债性和避险属性，与上次的计算结果（股性强，与赛道股强相关）形成鲜明对比。

其次，政策是REITs行情的核心驱动因素之一，1月末，财政部和税务总局联合下发《关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》，节奏上超预期，开启了后续税费优惠政策（持有运营环节、交易环节、土地增值税等）的窗口，对REITs是实质利好。

最后，产权类普遍跑赢特许经营权类，或许与近期地产相关利好政策频出（宽信用）、疫情缓解有关。宽信用和疫情缓解对REITs的传导路径和影响程度并不一样，宽信用能够直接影响房价，抬升债底，从而间接推升REITs价格，也能够通过信用修复，经济转好，出租率提升或者租金抬升直接推升价格。但宽信用和疫情缓解的逻辑难以解释21年11月之前的上涨。

此外，REITs当前总体流通盘较小，可能会吸引到部分短线非理性资金的介入，需要警惕短线资金撤退引发的回调风险。

综上，REITs具有股债属性，短短一年内，在不同的政策、宏观、市场条件下，已经展示出了迥异的特性。但当前涨幅较高，估值呈现泡沫化，我部后续将会加强研究和跟踪，不断完善二级投研体系。

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